泰恩康IPO蹊跷:第一大客户竟成控股子公司、老板算不清有多少员工_... - 犀牛之星

近两年，医药行业在一、二级市场都备受追捧，医药企业的IPO申请也是前赴后继。广东泰恩康医药股份有限公司于2017年9月递交了在创业板上市的申请文件。

泰恩康自1999年开始代理运营“和胃整肠丸”和“沃丽汀”，作为中国唯一总代理全权负责其中国市场的报关、报检、市场推广、经销商选择、销售定价等工作，并分别将其运营推广成为我国肠胃用药与眼科用药领域的知名产品。此外，公司代理运营的产品还包括“保心安油”、“新斯诺”及强生吻合器、缝线等。通过成功代理运营上述产品，公司已在全国28个省级区域设立了运营网点，形成了覆盖上千家医院以及约七万家药店的销售渠道网络和销售队伍。

2015-2017年度，泰恩康分别实现营业收入3.70亿元、3.65亿元和4.49亿元，实现净利润4072万元、2193万元和5072万元。

名为“医药”公司，实际只是代理运营商

在招股书中，泰恩康对于主营业务是这样描述的：“公司主营业务为代理运营及研发、生产、销售医药产品、医疗器械、卫生材料并提供医药技术服务与技术转让等。”

目前，泰恩康已取得“和胃整肠丸”(肠胃药)、“卵磷脂络合碘片(沃丽汀)”(眼底疾病用药)在中国的独家代理权，“左炔诺孕酮滴丸(新斯诺)”(避孕药)在中国的独家经销权，同时公司还代理运营保心安油、强生医疗器械等产品。2015-2017年，泰恩康代理运营业务收入占比分别为72.18%、76.20%、75.07%，为公司主要的收入和利润来源。

根据《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》第十三条规定，“发行人应当主要经营一种业务，其生产经营活动符合法律、行政法规和公司章程的规定，符合国家产业政策及环境保护政策。”泰恩康主营业务中的“代理运营”属于批发和零售业，而“生产、销售医疗药品、医疗器械、卫生材料”属于医药制造业，两种业务分属于完全不同的行业。由此看出，泰恩康有违法《管理办法》的嫌疑，而这意味着不符合证监会关于创业板上市的相关规定。其后果严重性可想而知。

2016年12月，泰恩康收购武汉威康55%的股权。武汉威康经营产品仅为“沃丽汀”。收购前武汉威康为公司第一销售客户，是公司“沃丽汀”产品的主要经销商之一。

沃丽汀一直是对公司业绩贡献最大的药品种类。2015-2017年度，沃丽汀的销售收入占全年营业收入的比重分别为40.04%、41.96%和36.46%。

收购完成后，武汉康威成为公司的控股子公司。转让方即武汉威康的原股东对武汉威康在2016年度至2018年度的业绩承诺目标如下：

泰恩康本次受让武汉威康55%股权的最终交易价格确定为3,300万元，对应的总估值为6000万元。按照2016年度预测净利润计算，武汉威康本次估值的PE为15倍。根据收购时点一级市场股权融资的行情来看，对武汉威康这种小体量的公司而言，15倍的PE不算低。而且，武汉威康2017年度业绩考核未完成，距离目标相差65.77万元。

对于本次收购，泰恩康解释主要是由于“两票制”的推行。“两票制”是指药品从药厂卖到一级经销商开一次发票，经销商卖到医院再开一次发票，以“两票”替代目前常见的七票、八票，减少流通环节的层层盘剥，并且每个品种的一级经销商不得超过2个。2017年1月，国务院医改办会同国家卫生计生委等8部门联合下发的一份通知明确，综合医改试点省(区、市)和公立医院改革试点城市的公立医疗机构要率先推行药品采购“两票制”，鼓励其他地区执行“两票制”，以期进一步降低药品虚高价格，减轻群众用药负担。

一方面，泰恩康收购武汉威康55%股权的主要原因是为降低“两票制”实施对发行人沃丽汀销售的影响，另一方面由于武汉威康仅代理销售沃丽汀，“两票制”的实施对其影响较大，也有较强的整合预期。

让我们来看一下武汉康威的基本情况。公开信息显示这家公司成立于2014年8月28日，注册资本600万元。

奇怪的是，到2014年底，武汉康威仅仅成立4个月，就已经成为了泰恩康的第一大客户。而且武汉康威在“第一大客户”的位置上一坐就是三年，直到2017年它成为泰恩康子公司才终止。

2014-2016年，泰恩康每年向武汉威康的销售额都在7500万元左右，其中2014年销售额达到7754万元。医药经销商作为医药中间环节，受上下游同时挤压，特别是医院的回款周期相对较长。当时成立仅仅4个月的武汉威康为什么能在短时间内就把业务迅速铺开，并且做到了如此大的规模？我们无从判断它是否还从其他企业采购“沃丽汀”，但无论如何这种交易金额都是明显存在异常的。

泰恩康除了向武汉威康销售“沃丽汀”外，还会向其他企业销售该款药品。但由于泰恩康没有披露向不同客户的销售额及单价，因此无法判断它与武汉威康的交易价格是否公允。

但是在招股书中，泰恩康曾经提到：“2016年末公司收购原沃丽汀第一大经销客户武汉威康后，2017年度沃丽汀合并口径的销售单价从2016年度的90.60元/盒上涨为的95.11元/盒，相应毛利率也较2016年度有所上涨”。由此可以推断，泰恩康向武汉威康的销售单价应该是相对偏低的。

武汉威康连续做了三年第一大客户，现在泰恩康要申报IPO了，就把它收成控股子公司。一系列事情都做得恰到好处，每个时点都刚刚好，既不耽误公司报告业绩，又把重组过程做得看似合规，不禁让人怀疑这背后是否有利益输送或者股权代持等行为。

员工数量前后矛盾，内控状况堪忧

据发行保荐工作报告显示，2014-2016年末，泰恩康员工人数分别为596人、995人、943人，与其在新三板原披露员工人数472人、683人、779人分别差异124人、312人、164人。

这种数量级的差异已经不能用单纯的统计误差来解释了。包括员工数量在内的员工信息是企业日常运营最基本的数据之一。而泰恩康连如此简单的数据统计都会出错，足见其内控缺陷重大。而东北证券作为保荐机构，在尽调过程中没有及时发现这些问题，也存在较大的失职。