【年报解析】夜光达(838321):反光材料走天下 - 犀牛之星

夜光达坐落于“品牌之都”晋江，主要从事玻璃微珠、微棱镜反光材料的研发、生产及销售，拥有多项发明专利的高新科技企业。2016年夜光达得益于微棱镜的进一步规模化生产及服装行业渠道开发，实现营收大幅增长，净利润翻番，进一步巩固其在福建省的行业领头羊地位。

反光材料在交通安全领域长期被国外品牌垄断，但国产材料的高性价比已有一定的相对优势，未来进口替代将会是大势所趋。而生活领域，其装饰作用也在逐渐受消费者认可，市场前景广阔。随着对反光材料研发投入的增加、反光材料性能的提升，生活领域销售渠道的开发，产品线的延伸，夜光达将有机会走出国门，走出服装和交通安全领域。

年报概要

2016年夜光达营业收入突破3.8亿，涨幅高达127.34%。营业成本也与营收几乎同比例上升，高达2.26亿，但毛利率上升一个百分点，反光材料依然保持着良好的毛利率。营收增长，推动着其它费用的相应涨幅，但管理费用涨幅颇高，不过占营收比重小，并不影响净利润以138.58%的高速增长，总额高达9739.7千万。

年报解析

营收、净利涨幅翻番

夜光达营业收入涨幅高达127.34%，主要得益于夜光的微棱镜反光布，反光膜产能的增加，高性能的微棱镜产品在原有的安全警示功能基础上，其装饰、美观属性被挖掘，广泛应用于服装、鞋帽、箱包，对反光布的需求激增，同时鞋服包袋行业的生产商渠道的进一步开发，销售上升了一个量级。

由于大订单的增加，每批次生产量的提升，规模化生产的实现程度提高，减少了部分生产成本，毛利率上升一个百分点，尽管销售费用提升幅度远大于营收，但所占比重仅1.83%，影响权重微乎其微，因此净利润随营收大幅上升，上升幅度138.58%，超过营收。

销售费用涨幅异常

各项费用的涨幅均小于营收，唯独销售费用涨幅异常高，达226.73%。剔除随着营收而同比例增长的运费、包装费，为提高营收而增长投入的广告推广费及展销费用的涨幅仅170%，主要源于职工薪酬部分237.88万调入销售费用，而2015年不计入，该部分主要为业务人员的销售提成。因此，该项增长异常源于会计事项的调整。

新老产品替代基本完成

玻璃微珠-反光产品是夜光达上一代产品线，是较为传统的反光材料，随着目前反光材料研发技术的提升，该产品通过玻璃微珠的结构折射的方式较为落后，入射角范围小、观察角不足且反射亮度不均等缺点逐步被高性能的微棱镜反光材料替代，逐渐退出反光材料市场。

为维持在反光材料市场竞争力及获取最大化利润，夜光达响应市场需求，调整自身产品线，夜光达2013年底即投入了新一代产品微棱镜生产线，直至2016年已能实现1800万平米的产能。从2016年销售结构看，玻璃微珠的销售收入缩减，所占比重仅存不足8%，一方面微棱镜的量产进一步降低成本，玻璃微珠的价格优势减弱，在各大反光材料应用领域已被取代，其目前市场反响较为冷清。

另一方面，夜光达根据市场状况及利润情况(玻璃微珠反光材料由于技术门槛低而竞争激烈导致毛利率较低)进行有针对性调整，玻璃微珠的生产线减少，新旧替代是大势所趋，目前玻璃微珠反光标识在对反光亮度有限制的车窗应用领域(为防止反光光线亮度大而“炫光”)不可替代，还有一定市场余留之地，目前销售占比0.06%，已基本区域稳定，未来结构难再变化。

而玻璃微珠反光布其相对价格优势能提供给客户多元化的选择，尤其是对反光性能要求不高的服饰箱包领域，其未来仍有一定的市场容量，从15年和16年销售状况看，玻璃微珠反光布销售额略有上涨，表明微棱镜的产品替代基本完成，玻璃微珠可维持一定的市场份额。目前，玻璃微珠反光布占比6.98%，下滑空间不大。因此夜光达玻璃微珠产品系列7%的销售结构基本趋于稳定，新旧产品替代基本完成。

销售区域和领域集中化，业务的广度和深度还有待延伸

从夜光达前五大客户上看，其业务主要集中于泉州地区，倾向于就近业务开发，且业务集中于鞋服领域。诚然，泉州是鞋服生产企业的聚集地，随着鞋服类“反光化”的时尚潮流以及反光功能性服饰的需求增加，泉州鞋服市场还具有较大的深耕价值。但业务如若不加大向外扩展，未来公司的发展空间将受限，且鞋服市场的行情波动的风险将难以分散，加大经营不确定性，因此业务的广度和深度还有待改善。

应收账款过大，需予以重视

应收账款较大，高达8509.80千万，前五大赊销客户占比32.04%，有一定集中性风险，不过五大客户信用程度良好，坏账风险程度较低。应收账款的高企影响其经营现金流，公司净利润9700万，经营现金流仅有1200万，从上年度来看，经营现金流更是仅有336万，可见应收账款大是公司目前的“顽疾”，尽管账龄不长，且应收账单坏账风险小，但从公司去年多次向银行申请贷款看，对公司的资金周转仍有一定影响，需予以重视。

融资能力强，多家PE入局

公司2016年筹资1.43亿，剔除银行贷款0.23亿，通过股权融资1.2亿。主要集中于芜湖华融天泽盈润投资中心和新疆生产建设兵团联创股权投资有限合伙企业两家PE的增资投入，目前的股权结构已有7家PE入局，作为目前福建新三板独角兽，高达26亿的估值，又是具有较高技术壁垒的高新技术产业，其股权价值被外界投资者普遍看好。

行业看点

技术壁垒高，高端产品一片蓝海

微棱镜型反光膜的反光基本原理虽然简单,但制造技术却涉及材料学、光学、精密机械制造等多学科、高技术领域。其对单元结构及阵列设计要求苛刻、母板的制造和复型需高精密机械加工、基础材料选取严格(需通过材料的耐候性能、塑料片基的预热性能及其流变性能等多项指标考核)、压纹技术难度大等各个细化研发生产工序的复杂度筑起了极高的技术壁垒，没有丰富经验的技术团队以及高精度的生产设备，几乎不能完成该反光膜的研发生产。

目前，仅有美国3M公司、斯蒂姆公司(Stimsonite)、瑞飞公司(Reflexite)、日本电石株式会社，以及国内为数不多几家企业可完成研发生产。高技术门槛使得高端反光材料无法形成充分竞争，蓝海市场的特性将长期延续。

下游市场开拓空间大

反光材料可分为反光膜和反光布，并依据其不同性能划分为不同等级，反光膜传统上可应用于道路交通标识和交通运输工具外部标识，主要起到安全警示的作用。反光布又可应用于消防警服等安全管理职业装，以及户外运动装，鞋服箱包的装饰。

交通安全领域，我国目前城镇化率仅45%，离欧美的70%的成熟阶段还有巨大差距，未来城镇化建设将会持续进行，城镇的基础设施建设，道路建设，将带来更多的反光膜需求。同时，每年夜间的交通事故频发，交通标识的辨识度不够成为主要“痛点”，普通标识的替换以及单位面积内的增设将引致更多需求。目前，仅公路的需求量就超过1703万平方米。机动车领域，我国目前机动车保有量超过2.85亿，每月增量超过134万，按照交通规章规定每辆车车牌必须采用反光膜，增量市场的体量就已足够庞大。

同时，反光膜更新频率快引致替换需求、为保障安全增贴反光膜，在2.85亿+的机动车存量上又可深挖需求。目前，仅新增汽车车牌反光膜的需求量就超过937万平方米。服装箱包领域，随着旅游出行的增多，户外反光衣逐渐流行，此外，反光鞋服在国外盛行，反光鞋服时尚化的潮流蔚然成风，反光服饰突破了传统职业装范畴向生活领域大幅迈进，庞大的生活领域可以挖掘。此外，反光材料对照明设施的替代还是潜在的领域，节能环保的特性未来具有极大内涵挖潜价值。

交通安全应用领域国产化逐渐布局，进口替代趋势明显

交通安全领域的反光膜长期被研发生产较早，技术较为雄厚的国外企业占有，尤其是3M，几乎形成垄断市场。目前，据估测3M反光膜在中国市场仍然占有高达70%以上的份额，其中高速公路市场份额更加高。美国艾利(AVERY)反光膜的市场销售业绩也是扶摇直上2015年实现销售额超过1亿元人民币。但随着近年来国内多家反光企业研发能力的提升，高性能的反光材料已能实现规模化量产，质量趋同，并且在价格上还具有优势。国外企业目前仅存有品牌效应，随着近年来大量3M、艾利的“通货”“假货”对市场的冲击，国外品牌的口碑也被侵蚀。未来国产品牌将逐步收回失地，进口替代必是趋势。

反光材料分会成立，行业标准逐步落成

2016年5月25日，中国交通安全协会反光材料分会在北京成立，协会的成立标志预示着反光材料行业经营组织工作迈上了新台阶，行业协会的有效运作对于规范行业发展，促使行业健康有序竞争，推进产品应用标准完善以及引导行业市场空间拓展都将发挥不可估量的作用，未来将逐步落实行业标准制定，从而维持反光材料质量稳定、产能提升，促进反光材料行业的良性发展。

企业看点

研发实力强劲，全棱镜研发取得阶段性成果

微棱镜反光材料研发生产工艺复杂，生产技术含量极高，仅有国外的企业能够产出，2013年夜光达已研发成功，成为国内技术领跑者。2016年销售产品大部分为微棱镜型产品，年产能达到1800万平方米。企业拥有棱镜科学研究中心以及成熟的研发技术团队，每年都保持着发明专利产出，研发实力雄厚。目前，公司在着力开发全棱镜反光材料，已经取得阶段性进展。全棱镜技术可以认为是第三代反光材料技术，该技术目前只有美国3M公司所掌握。在业内，全棱镜反光材料又称为“钻石级”产品，反光膜反射系数要求达到1500cd/lx.m以上。2015年底，公司最新技术已将反光膜的逆反射系数从1000cd/lx.m提高为1300cd/lx.m，逐步接近于全棱镜的反光系数标准。目前夜光达在全棱镜领域已经取得阶段性研发成果，完成了全棱镜结构原理推导及数据建模模拟，全棱镜原始模具样品已经开发成功，为全棱镜产品的产业化奠定了坚实的基础。

走出国门和进口替代

夜光达获得欧美市场准入资质，正积极开拓东南亚、非洲和东欧等海外市场，海外市场是未来利润快速增长点。目前夜光达部分产品已经获得美国ANSI107、欧洲EN471及CE认证，获准进入美国和欧洲市场。当前，公司在大力开拓东南亚(马来西亚、印尼、印度等)、非洲和东欧等海外中低端领域市场，拥有与国外知名品牌(3M、艾利、斯蒂姆等)同场竞技的实力，积极地进行海外布局，开拓体量庞大的海外市场。同时在国内，夜光达微棱镜产品的价格优势(同等质量产品，价格低20%左右)使其逐步打破进口品牌对交通安全领域的垄断地位，积极地实施进口替代战略。

反光材料协会副会长，拥有充足话语权

夜光达是首届反光协会的副会长，在反光行业的行业标准制定上，以及发展规划上拥有充足话语权，进一步扩大了自身行业影响力。另外，也有助于企业的品牌宣传，提高知名度和认可度。

风险提示

市场竞争的风险；资金周转的风险；原材料价格波动的风险；技术替代的风险。