聚合科技IPO过会：专注于树脂复合材料，被碳纤维替代趋势明显，未来增长前景堪忧 - 犀牛之星

犀牛之星讯，5月10日消息，北京证券交易所上市委员会2023年第21次审议会议结果出炉：聚合科技（834684）符合发行条件，上市条件和信息披露要求，成功过会。

犀牛之星APP显示，聚合科技成立于2005年12月，公司是一家主营业务为风电叶片用环氧树脂、电子封装用环氧树脂、粉末涂料、有机硅树脂和其他新型复合材料的研发、生产和销售的高新技术企业。目前，公司产品被广泛应用于风电叶片、新能源汽车、免维护铅酸蓄电池、电子元器件、LED封装、薄膜电容器、照明灯具、防水电源、模具、工艺品、工程、运动器材和汽车轻量化等领域。

公司风电叶片用环氧树脂、电子封装用环氧树脂、其他新型复合材料属于新材料领域，为特种改性配方应用型环氧树脂产品，其主要下游应用领域包括风电叶片、LED封装、新能源汽车等新能源领域。

公司产品示意图

风电叶片/电子封装用环氧树脂产量位居前列

从招股书来看，聚合科技的主要产品包括风电叶片用环氧树脂、电子封装用环氧树脂、粉末涂料、有机硅树脂等产品。根据收入构成示意图显示，2022年公司销售额位列第一的产品是风电叶片用环氧树脂，实现销售收入3.08亿元，占主营收入的64.21%；位列第二位的产品是电子封装用环氧树脂，实现销售收入9365.37万元，占主营收入的19.49%。

公司主营收入构成示意图

研发能力方面，公司以自主研发为主，产学研合作为辅。截至招股书签署日，公司已经获得授权26项专利，其中发明专利18项，实用新型专利8项。

公司已取得授权专利示意图

公司长期保持较高强度的研发投入。2020-2022年，公司研发费用分别为1376.76万元、1744.25万元和1636.03万元，占同期营业收入的比例分别为3.49%、2.64%和 3.27%。

作为在应用型环氧树脂行业内深耕多年的企业，公司在风电和电子封装领域双向布局，运用在电子封装领域多年技术积累，将电子封装领域的丰富经验扩展到风电领域。目前，公司已经和多家行业内知名企业达成合作关系，包括明阳智能（601615.SH）、中材科技（002080.SZ）、耐普电源、泉州市凯鹰电源电器有限公司、广东恒润光电有限公司、汉宇集团股份有限公司（300403.SZ）等。

客户方面，2022年公司前三大销售客户分别是明阳智能、中材科技、南宁市宏彩照明科技有限公司。销售额分别是2.62亿元、3490.51万元、979.7万元。

2022年公司前五大销售客户示意图

碳纤维替代环氧树脂趋势明显，未来增长前景堪忧

值得注意的是，风电叶片制造行业和风电整机制造行业集中度都非常高。

根据GWEC（全球风能协会）2021年1月发布的《2020全球叶片供应链报告》：在中国，风电叶片制造商仅有十家，其中，排名前三的风电叶片制造商的市场份额占比在三分之二以上，排名第一的中材科技市场份额占比约为30%。

另据风能专委会公布数据显示，2021年中国风电整机制造商新增装机市场份额前五名分别是金风科技、远景能源、明阳智能、运达股份和电气风电，上述企业 2021年合计新增吊装容量38.78GW，合计市场份额达69.40%，其中明阳智能市场份额占比为12.4%。中国风电制整机制造商前十名企业2021年合计新增吊装容量53.20GW，合计市场份额达91.50%。

2020年以前，受益于“双碳”政策的刺激，以及风电抢装潮，公司业绩实现了较快增长。近两年由于碳纤维材料的快速发展，尤其在风电领域碳纤维材料渗透率快速提高，造就吉林碳谷（836077）业绩股价双双暴涨的同时，也导致聚合科技等环氧树脂厂商在风电叶片领域占有率持续下降。

业绩方面，2020年-2022年，公司营业收入分别为3.95亿元、6.6亿元、5亿元，近2年复合增长率为12.51%；归母净利润分别为5229.11万元、4141.07万元、2747.05万元，近2年复合增长率为-27.51%。

毛利率方面，公司近3年毛利率维持在16%左右，2022年毛利率为13.85%。同行业上市公司——上纬新材、惠柏新材的毛利率分别是12.96%、11.68%。

同行业上市公司业绩示意图

不过直至目前，风电叶片仍是环氧树脂的主要下游应用领域之一。从风电行业来看，复合材料风电叶片是风力发电机组的关键部件之一，风电叶片的成本占风力发电整个系统的总成本比重20%左右。兆瓦级叶片需要耗用大量环氧树脂、玻璃纤维、PVC以及涂料等原材料。我国风电产业的蓬勃发展为风电叶片材料带来了巨大市场空间。

根据风能专委会CWEA统计数据显示，2010年-2021年，我国风电累计装机由44.73GW增长到346.67GW；新增装机由18.93GW增长到55.92GW，风电行业增速明显。

从历年装机规模来看，风电占全国电源整体新增装机的比例在逐步提高。2017年至2020年，风电新增装机占比一直呈增长态势。2021年风电装机占总新增电源装机比例为27%，相比2020年下降11个百分点，主要原因为陆上风电补贴退坡，风电新增装机容量的增速有所下降所致。在双碳政策的背景下，个别年份的波动不影响风电新增装机整体逐步提高的趋势。

环氧树脂的另一重要应用领域是电子封装，从电子封装行业来看，近年来，随着我国电子信息产业的迅速发展，以及国外电子信息制造业向中国的产业转移，国内电子元器件需求稳中有升。根据中国半导体协会统计数据显示，我国集成电路封装测试销售额从2013年的1098.85亿元增长至2021年的2763亿元。我国电子元件正处于快速发展阶段，其对电子灌封胶的需求也将继续保持增长态势。

从产能/产量数据来看，2020年-2022年，公司没有新建产能，产量则由18017.72吨波动变化到17611.87吨，产量呈现波动下降。

产能/产量示意图

公司产品产销率示意图

招股书显示，本次公司拟募资2.12亿元，资金将用于树脂类新材料生产及技术改造项目（第二期）、10000吨树脂类新材料新建项目、研发中心建设项目、补充流动资金等。项目建成达产后，公司将新增7380吨/年风电叶片环氧树脂产能、以及10000吨/年树脂类新材料产能。有效缓解公司目前的产能瓶颈，充分利用公司技术优势，进一步提升公司产品市场占有率，满足下游行业需求。

公司IPO募投项目示意图